嘉多网中金：维持阿里巴巴-W跑赢行业评级目标价147港元

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　　中金发布研报称，目前阿里巴巴-W（09988，BABA.US）港股和美股交易于16/18倍FY26和13/15倍FY27非通用准则市盈率。下调FY26收入3%至10，683亿元，系高鑫零售和银泰出表影响，下调FY26非通用准则归母净利润29%至1，218亿元，主要系淘宝闪购投入加大；该行引入FY27收入和利润预测12嘉多网，151亿元和1，493亿元，将阿里估值切换为分部估值并将估值切换至FY27，基于电商业务13x

　　P/E和云计算业务3.5x

　　P/S，主要由于电商和云业务均已独立盈利和估值中枢调整，对应美股和港股目标价151美元和147港币，较前次目标价上调35%，维持跑赢行业评级，较目前港股和美股股价有27%和12%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　1QFY26收入和调整EBITA低于市场预期嘉多网

　　公司公布1QFY26（2Q25）业绩：收入同增1.8%至2，477亿元，剔除高鑫零售和银泰影响后可比口径同增10%；调整EBITA同比下滑13.7%至388亿元，主要系淘宝闪购投入加大，部分被国际业务减亏所抵消。

　　云计算资本开支上行，收入增长加速

　　1QFY26云收入同增25.8%，外部客户收入同增26%，主要系公有云和AI带动，AI相关收入占外部客户收入比例首次超过20%，AI也带动传统计算和存储产品快速增长。1QFY26云业务EBITA

　　29.5亿元，对应利润率8.8%，主要系公有云规模效应和效率提升，部分被新增投入所抵消。本季度资本开支上行至386亿元，供应链扰动影响有限嘉多网，公司维持3年3，800亿元投入的指引，该行预计随着投入加大供给限制将有所缓解，阿里拥有领先的开源大模型能力和完善的AI生态体系，有望带动AI业务快速增长，从而实现云计算收入同比增速上行和云估值提升。

　　淘宝闪购单量流量齐升，预计7月为亏损峰值

　　25年8月即时零售月活跃买家达3亿，淘宝月活跃买家同增25%，日均订单达8，000万单，实现用户规模和用户认知建设目标。从经营效率看，短期闪购UE亏损较大，该行预计7月为UE亏损峰值，随后通过运力优化、效率提升、用户和订单结构优化，

　　UE逐月改善，9月以后UE亏损有望较7月收窄一半，该行测算1QFY26和2QFY26淘宝闪购EBITA亏损为112亿元和316亿元，对应单均亏损3.3元和4.7元，全财年淘宝闪购EBITA亏损743亿元，对应单均亏损3.1元。

　　电商持续聚焦核心用户和商家，观察闪购协同趋势

　　1QFY26客户管理收入（CMR）同增10%，该行测算淘天GMV同增5%，主要系软件技术服务费和全站推广告渗透率提升带动。即使有高基数因素，该行预测CMR未来几个季度仍有望保持高个位数至双位数同比增长，主要系闪购业务对流量的有效带动，从而提振了广告收入，预计未来3个季度闪购对CMR同比增速的正面贡献为2个百分点，但对GMV的驱动仍有待继续观察。

　　风险提示：宏观经济及监管的不确定性，竞争加剧风险。